Contabilidade e assessoria empresarial
A empresa vai captar de novo. Você acompanha, dilui ou renegocia?
A assessoria em rodadas de investimento subsequentes (follow-on) analisa a nova captação pelo olhar de quem já está dentro: valuation, diluição, direitos, governança e regras de saída.
Cap table ilustrativoQuem possui o quê
Pre-money da nova rodada: R$ 20 mi. Novo aporte: R$ 5 mi.
Uma nova rodada pode ser positiva. E pode mudar tudo.
Ela pode significar crescimento, expansão, necessidade de capital ou a entrada de um investidor estratégico.
Por isso, uma rodada subsequente precisa ser analisada não apenas sob a ótica da empresa que está captando, mas também sob a perspectiva do investidor que já está dentro.
O que é uma rodada de investimento subsequente?
É uma nova captação realizada depois de uma rodada anterior. O impacto depende da estrutura escolhida.
Follow-on não é simplesmente “colocar mais dinheiro”
Para o investidor atual existem várias possibilidades. Cada rodada exige nova análise. Escolha uma opção abaixo.
Crescimento e falta de caixa não são a mesma coisa
O primeiro passo é entender por que a empresa precisa de capital. Uma empresa pode captar porque encontrou oportunidade de expansão. Ou porque sua operação ainda não consegue se sustentar.
Marque as razões apresentadas pela empresa e veja para que lado a rodada pende.
Selecione as razões para ver a leitura.
“Já investi muito, então preciso acompanhar.”
Novo aporte deve ser tratado como nova decisão de investimento. Ter colocado dinheiro antes não significa que se deva aportar de novo. Cada aporte precisa fazer sentido por seus próprios fundamentos.
Esse é um ponto central: pensamentos baseados apenas no investimento anterior podem levar a decisões ruins.
O valuation da nova rodada precisa ser analisado
A empresa pode estar sendo avaliada acima, abaixo ou aproximadamente no mesmo nível da rodada anterior. Isso pode alterar significativamente a posição dos investidores atuais.
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O valuation pode ser apresentado antes ou depois do novo capital. Essa diferença altera o percentual adquirido pelo novo investidor.
Mesma frase, “valuation de R$ 20 milhões”, e o novo investidor pode levar 5 pontos percentuais a mais.
Valor superior à rodada anterior
A empresa é avaliada acima do preço anterior. Diluição tende a ser menor para o mesmo aporte.
Valor praticamente estável
Pode ser necessário compreender por que o crescimento esperado não se refletiu no valor da empresa.
Valuation inferior
Pode gerar impactos relevantes sobre diluição, cláusulas antidiluição e percepção de valor.
Diluição percentual e perda de valor são coisas diferentes
Quando novas participações são emitidas, seu percentual pode diminuir. Isso não significa necessariamente perda econômica, mas precisa ser compreendido. Você pode possuir menor percentual de uma empresa muito mais valiosa.
Preferência, pro rata e super pro rata: verifique antes de presumir
Sócios atuais podem ter direito de participar da nova emissão e preservar parte ou toda sua participação proporcional. Não se deve presumir automaticamente que todas as rodadas terão a mesma regra.
Participar da nova emissão nas condições aplicáveis
Pode permitir preservar parte ou toda a participação proporcional. Precisa ser verificado nos documentos:
- contrato social
- acordo de sócios
- instrumentos anteriores
Direito negociado de acompanhar futuras rodadas
Em certas estruturas de investimento, pode ser negociado direito de acompanhar futuras rodadas de forma proporcional. Isso ajuda a proteger a posição do investidor ao longo do tempo.
Investir acima da participação proporcional
Alguns investidores podem negociar o direito de investir acima da sua participação proporcional. Isso pode alterar significativamente a dinâmica da rodada e o espaço para os demais.
Antidiluição pode ser ativada. Simule antes da rodada.
Alguns instrumentos preveem proteção quando a empresa emite novas participações em determinadas condições. Uma proteção concedida a um investidor pode aumentar a diluição dos outros.
- Preço pago pelo investidor protegido: R$ 10,00
- Investimento protegido: R$ 3 mi (300 mil ações)
- Ações em circulação antes da rodada: 2 milhões
ModeloFull ratchet
- Novo preço de conversão
- R$ 6,00
- Ações do investidor protegido
- 500.000
- Ações adicionais
- +200.000
ModeloWeighted average
- Novo preço de conversão
- R$ 9,13
- Ações do investidor protegido
- 328.767
- Ações adicionais
- +28.767
Média ponderada ampla: preço anterior × (A + B) ÷ (A + C)
Mútuos e SAFEs também convertem na rodada
Quando ocorre nova rodada, instrumentos conversíveis anteriores podem converter simultaneamente, gerando diluição adicional. O cap table precisa incluir todos os instrumentos potencialmente conversíveis.
Ilustração com 2 milhões de ações antes da rodada. Cada instrumento precisa ser calculado individualmente.
Não basta saber quanto será diluído. Veja como o poder muda.
Um novo investidor pode exigir assento em conselho, veto, matérias reservadas e direitos de informação. Uma rodada pode reduzir influência mesmo quando o impacto econômico é pequeno.
Marque o que o novo investidor quer aprovar previamente.
Influência relativa dos investidores atuais70/100
Novos investidores normalmente exigem relatórios, demonstrações e indicadores, o que pode exigir melhora dos controles internos.
Todos os documentos precisam contar a mesma história
Não deve existir conflito entre contrato social, acordo de sócios, term sheet, contrato de investimento e cap table. Toque em cada documento.
Preço da rodada não é o único fator
Mesmo quando parte das cláusulas não é vinculante, o term sheet orienta toda a rodada. Revise antes da assinatura.
- Preferências na liquidação
- Vetos e matérias reservadas
- Direitos especiais e side letters
- Antidiluição e pro rata para o entrante
Term sheet econômico e jurídico precisam ser analisados juntos.
A nova rodada pode mudar a distribuição futura de valor
Em determinadas estruturas, investidores têm prioridade econômica em eventos de liquidez. Analise não apenas o percentual pós-rodada, mas a “waterfall” de distribuição em uma venda.
Novo investidor aportou R$ 5 mi por 20%.
Quem absorve a diluição do ESOP?
Novos investidores podem exigir reserva de participação para executivos e colaboradores. Dependendo da negociação, o pool é criado antes ou depois da rodada, e isso altera quem suporta economicamente a diluição.
Pool no pre-money
Sócios atuais absorvem o pool. Você fica com 17,5%.
Pool no post-money
Todos diluem, inclusive o entrante. Você fica com 18%.
Ilustração: antes da rodada, fundadores 75% e você 25%; rodada de 20% e pool de 10%.
Cláusulas que mudam quando e como você pode sair
A rodada pode introduzir ou alterar mecanismos que afetam fundadores, liquidez e a venda futura de participações. Toque em cada cartão.
Primário entra na empresa. Secundário vai para quem vende.
Uma rodada de valor elevado não significa necessariamente que todo o recurso financiará a empresa. As duas coisas podem ocorrer simultaneamente.
Venda secundária pode gerar liquidez parcial aos fundadores. Isso não é necessariamente negativo, mas pode alterar incentivos e precisa ser compreendido.
A rodada deve resolver uma etapa, não apenas adiar o problema
A empresa deve conseguir explicar para que usará os recursos. Uso genérico do dinheiro aumenta a incerteza, e captar muito mais do que consegue executar pode gerar crescimento desorganizado, aumento de custos e perda de eficiência.
Novos investidores podem melhorar a empresa além do capital
Eles podem agregar conhecimento, rede, governança e acesso a mercado. Mas a qualidade e o perfil do investidor também trazem riscos específicos.
Investidor estratégico
Se atua no mesmo setor, como fornecedor ou como cliente, podem existir conflitos de interesse. Confidencialidade e governança precisam ser analisadas.
Acesso à informação
Um investidor concorrente não deve necessariamente ter acesso irrestrito a informações comerciais sensíveis. Regras podem precisar de limites.
Side letters
Direitos concedidos fora dos documentos principais podem criar assimetria entre investidores. É importante saber se existem instrumentos paralelos.
Exclusividade e MFN
Preferência comercial ou exclusividade podem limitar oportunidades. A cláusula most favored nation pode estender a investidor anterior condições mais favoráveis concedidas depois.
Assinatura e fechamento podem ocorrer em momentos diferentes
O investidor entrante normalmente analisará os aspectos societário, contábil, tributário, contratos e propriedade intelectual. Isso pode revelar questões que afetam também os investidores antigos. Percorra as etapas.
Controle econômico e controle político podem não coincidir
Mesmo sem venda direta de quotas, a emissão de novas participações pode alterar quem possui maioria. Um investidor pode ter percentual menor, mas direitos de veto relevantes.
O fundador pode deixar de controlar algumas decisões, o que pode ser intencional. O investidor minoritário atual também pode perder influência com a mudança de quóruns, conselho e vetos. Por isso, o controle pós-rodada precisa ser simulado.
Excesso de vetos
Governança excessivamente travada pode reduzir flexibilidade e afastar novos investidores.
Excesso de preferências
Uma estrutura econômica muito complexa pode tornar a empresa menos atrativa em captações futuras.
Simplicidade tem valor
Quando possível, documentos devem organizar direitos sem criar complexidade desnecessária.
O investidor precisa atualizar sua tese
Acompanhar integralmente preserva percentual, mas exige novo capital. Acompanhar parcialmente equilibra liquidez e posição. Não acompanhar também pode ser racional. Responda às perguntas.
Responda às 4 perguntas
A leitura é ilustrativa e não substitui a análise da rodada, dos documentos e do seu patrimônio.
Como funciona a assessoria em rodadas subsequentes
Análise da rodada proposta
Valor, valuation, estrutura e investidores.
Revisão do desempenho
Premissas anteriores comparadas aos resultados atuais.
Simulação do cap table
Participação antes, depois e em diferentes cenários.
Análise da diluição
Impacto sobre os investidores atuais.
Revisão dos direitos existentes
Preferência, antidiluição, pro rata e veto.
Revisão do term sheet
Condições econômicas e jurídicas.
Negociação dos documentos
Contrato de investimento, acordo de sócios e alteração societária.
Análise de novos aportes
Avaliação da participação do investidor na rodada.
Closing
Acompanhamento da formalização e implementação.
Atualização da governança
Revisão de direitos e rotinas após o novo capital.
Investidores e empresas, do term sheet ao closing
A FIX Compliance pode auxiliar investidores e empresas em rodadas subsequentes de investimento. O trabalho pode envolver, conforme a necessidade:
- Análise da estrutura da rodada
- Revisão de valuation
- Simulação de cap table
- Análise de diluição
- Revisão de direitos de preferência
- Análise de cláusulas antidiluição
- Direitos pro rata
- Revisão de term sheet
- Análise de preferência de liquidação
- Revisão de matérias reservadas
- Análise de alterações de governança
- Revisão do acordo de sócios
- Revisão do contrato social
- Análise de novos instrumentos conversíveis
- Conversão de instrumentos anteriores
- Due diligence
- Revisão de declarações e garantias
- Análise de responsabilidades
- Apoio em negociação
- Acompanhamento do closing
- Integração com questões contábeis e tributárias
O escopo depende da posição do cliente na operação, da rodada anterior e da estrutura proposta para o novo investimento. Jurídico e contabilidade atuam em conjunto, inclusive em temas de registro contábil do capital, tributação e investidor estrangeiro (câmbio e registros).
- Investidores atuais avaliando novo aporte
- Investidores minoritários sujeitos a diluição
- Fundadores preparando nova rodada
- Empresas que receberam investimento conversível
- Investidores-anjo
- Empresas profissionalizando a governança
- Sócios que precisam revisar direitos antes da entrada de novo investidor
A empresa está captando mais dinheiro. Essa rodada melhora ou piora a posição que você já possui?
Marque o que você já consegue responder sobre a rodada.
A rodada seguinte não é continuação automática da primeira. É uma nova decisão de investimento, com novo valuation, novos riscos e novos direitos em negociação.
Dúvidas sobre rodadas follow-on
O que é uma rodada de investimento follow-on?
Ser diluído significa perder dinheiro?
Qual a diferença entre pre-money e post-money?
Tenho direito de acompanhar a nova rodada?
O que acontece com cláusulas antidiluição em uma down round?
O que é preferência na liquidação participating e non-participating?
SAFEs e mútuos conversíveis afetam a nova rodada?
Quando devo procurar assessoria?
Legislação e normas aplicáveis
02Lei 6.404/1976Arts. 166 a 172 (aumento de capital e preferência), 17 (ações preferenciais) e 118 (acordo de acionistas).
03LC 182/2021Marco Legal das Startups: instrumentos de investimento e conversão em participação.
04LC 155/2016Investidor-anjo e contrato de participação (arts. 61-A a 61-D da LC 123/2006).
05Lei 14.286/2021Marco cambial: capital estrangeiro no país e obrigações de registro.
06CPC 39, 48 e 10Instrumentos financeiros (apresentação e mensuração) e pagamento baseado em ações (planos de opções).
Conteúdo informativo. Os números das simulações são ilustrativos; cada rodada depende dos documentos societários, dos instrumentos anteriores e da estrutura proposta.
Nova rodada à vista? Decida antes de assinar.
Se a empresa em que você investiu está preparando uma nova rodada e você precisa avaliar diluição, direitos de preferência, novo aporte ou mudanças na governança, fale com a FIX Compliance. Analisamos a estrutura da rodada, simulamos seus impactos e acompanhamos a negociação e a formalização dos novos documentos societários e de investimento.
WhatsApp e telefone: (11) 95276-4331
E-mail: contato@fixcompliance.com.br
Atendimento de segunda a sexta, das 9h às 18h.
Conte sobre a rodada
Estágio da empresa, sua participação atual e o que está sendo proposto.